Le tensioni sul mercato italiano hanno dimostrato che la decisione del corrente governo italiano di stabilire un deficit del 2.4% sul PIL annuo fino al 2021 costituisce una significativa deviazione rispetto rassicurazioni fatte dal precedente governo alla Commissione Europea, cioè di un deficit del 0.8% nel 2019. La notizia ha causato un innalzamento dello spread sui BTP che ha registrato un nuovo massimo rispetto a quello dello scorso Maggio, con i tassi di interesse dei BTP a 10 anni che hanno raggiunto il 3.4%, sorpassando i massimi di Maggio.

E mentre alcuni commentatori vedono questa turbolenza come esagerata – soprattutto perchè non causa contagi sugli altri Paesi – Matteo Crimella della Goldman Sachs, in una nota di questa mattina, elenca invece tre ragioni per cui aspettarsi che l’alta volatilità del mercato italiano duri a lungo:

1. L’espansione fiscale programmata, seppur non elevata, è considerevole al punto di rinnovare le paure degli investitori riguardo la sostenibilità del debito pubblico italiano, in larga parte dovuta al previsto deterioramento del surplus primario del paese. Un suprplus primario più basso aumenta la vulnerabilità dell’economia a shock dei mercati o a peggioramenti della crescita, specialmente quanto il debito pubblico è cosi elevato e la crescita si prevede che non beneficerà così tanto dalle piccole agevolazioni fiscali.

L’ufficio parlamentare di bilancio riporta che , negli ultimi otto anni, grazie al surplus primario si è contenuto il rapporto debito-PIL italiano di circa 11.5 punti percentuali in totale. La crescita positiva e meno interessi sul debito (paragonati a quelli del 2011-2013) hanno anche favorito una stabilizzazione del livello del debito italiano negli ultimi anni (Immagine 1). Con un suprplus primario atteso così basso e una attività economica ancora contenuta, le considerazioni sulla stabilità a lungo termine pongono una sfida alle future dinamiche tra debito/PIL, e ciò ha significato che gli investitori hanno richiesto un innalzamento del premio di rischio sui titoli italiani.

2. L’aumento del bisogno di spesa soddisfatto da un maggior deficit arriva in contemporanea con la frenata, e la futura chiusura, del piano di acquisto dei titoli da parte della BCE. Il Quantitative Easing della BCE, iniziato nel marzo del 2015, finirà quest’anno. Dall’inizio del QE, la banca centrale ha acquistato 360 miliardi di € in titoli di stato italiani e ci aspettiamo che ne acquisti altri 5.5 miliardi negli ultimi quattro mesi di quest’anno.

Dal Gennaio 2019 in avanti, Goldman Sachs si aspetta che i nuovi acquisti della BCE finiscano e che il reinvestimento nel portafoglio dei titoli del tesoro italiani si assesti su una media di 3-3.5 miliardi nel 2019 (Immagine 2).

Negli ultimi anni, gli acquisti della BCE di titoli di debito a medio e lungo termine ha permesso al Tesoro italiano di aumentare la vita media del debito pubblico di circa 0.5 anni e di riportarlo a livelli visti prima della crisi finanziaria globale. Nonostante un maggior ricorso all’indebitamento, il Tesoro italiano deve rifinanziare più di 400 miliardi di titoli all’anno. Con la BCE che richiede una diminuzione, l’aumento della dipendenza dal settore privato probabilmente costituirà un altro fattore a sfavore per i BTP.

3. La maggiore volatilità dei mercati dei recenti mesi potrebbe avere effetti duraturi sulla liquidità dei BTP. Nell’immagine 4, Goldman Sachs mostra i volumi medi giornalieri di scambio dei titoli italiani sui mercati secondari durante i mesi di Aprile, Maggio, e Giugno 2018. I voumi di BTP scambiati a Giugno,  proprio in seguito alla vendita massiccia di titoli italiani iniziata alla fine di Maggio, sono stati quasi un terzo dei volumi di scambio osservati ad Aprile e Maggio.
Mentre questi dati si riferiscono ad alcuni mesi fa. il collasso dei volume di scambio, accompagnato da un significativo aumento dello spread tra prezzo di domanda e di offerta dei titoli, porterà ad una seria deteriorazione della liquidità, che Goldman Sachs vede come risultato di un crescente divario dei prezzi tra domanda e offerta.

Alla luce di questi tre fattori: aumento del debito pubblico, fine del QE e minore liquidità del mercato, Goldman Sachs si aspetta che la volatilità dei titoli italiani rimanga elevate nel breve periodo:
sebbene il mercato sembra abbia superato parzialmente il rischio italia e le ripercussioni internazionali sono state relativamente modeste fino ad ora, crediamo che la situazione attuale sia un equilibrio instabile. Dopo tutto, la nuova proposta di budget del governo aumenterà la probabilità di reazioni negative da Bruxelles e agenize di rating, e, di conseguenza, il rischio di ulteriore volatilità.

In fine, mentre le previsioni sui BTP a breve e medio termine rimane altamente incerta, Goldman Sachs pensa che nel prossimo futuro lo spread viaggera attorno ai valori massimi registrati alla fine di Maggio. Nello specific, “la tendenza dello spread verso I 300 punti base è possibile, e se persisterà, sarà molto probabile che ciò richiederà un cambio di politica a livello nazionale o europeo
Chi lo sa, magari tutto questo causerà persino uno slittamento della fine del QE oltre il 31 Dicembre 2018.


[Traduzione dall’originale:Three Reasons Why Goldman Expects Italian Bond Turmoil To Get Even Worse. Fonte qui]

Author: Samy Dawud

Sono laureato in Economia e Management presso l’Università Ca’ Foscari di Venezia. Grande appassionato di Politica Estera e Medioriente, di viaggi e di musica

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